出品：新浪财经上市公司研究院
作者：君
2025年8月14日，闪回科技第三次向联交所递交上市申请，拟发行不超过6764.7万股境外上市普通股并在联交所上市，仍由清科资本担任独家保荐人。
闪回科技拟将本次募集资金用于：（1）进一步提升我们的技术及研发工作力度以及升级我们的基础设施；（2）加强与上游采购合作伙伴的战略合作，以持续巩固目前在中国线下以旧换新手机回收服务的市场地位，并将交易服务扩展至香港及其他东南亚国家；（3）加强营销及推广力度以提升品牌形象、扩大市场潜力更高的销售渠道以稳定增加销量，并进一步提高利润率及交易效率；（4）战略投资及╱或收购其所提供的产品及╱或服务与目前所提供者相辅相成并与增长战略相匹配的企业；（5）营运资金及一般企业用途。
闪回科技于2024年10月8日收到 *** 《境外发行上市备案通知书》，截至目前该备案通知书有效期仅剩不到2个月。更为严峻的是，闪回科技前两次冲击港股市场均以失败告终，若本次上市申请再遭撤回、拒绝或未于规定期限内完成，将面临接近8亿元的巨额赎回负债，甚至可能濒临破产边缘。
经营业绩层面，闪回科技深陷持续亏损泥潭，近4年一期合计净亏损3.37亿元，而同行万物新生今年一季度已实现扭亏为盈。随着行业内卷加剧、价格战步入深水区，闪回科技毛利率持续下降，严重挤压利润空间，截至2024年其毛利率仅为万物新生的四分之一左右，“以价换量”推动营收增长的策略还能持续多久？
1元 *** 是否利益输送？
闪回科技是一家从事提供消费电子产品回收服务的中国公司，专注于二手手机。
2017年1月至3月，深圳闪回获种子轮投资，共融资400万元。其中，君通投资以代价60万元认购深圳闪回经扩大股权约14%，认购价格约为1元/注册资本，较其余投资者折价约73.2%~85.7%。
据招股书披露，君通投资为一家于2017年3月9日在中国成立的有限合伙企业，乃为刘剑逸、谢思引、尹学军及葛东持有深圳闪回的股权而成立。其中，刘剑逸为闪回科技创始人及实控人，其余3人均为刘剑逸朋友。
尽管闪回科技解释称，向君通投资提供了更高的折让，是因为相信公司的业务可受益于其有限合伙人的经验及业务 *** ，但堪称“股折价”的优惠力度，依旧难掩利益输送的嫌疑。
2021年8月30日，南海成长以代价3000万元自君通投资收购深圳闪回约4.21%股权，即88.79万注册资本，收购价格约为33.79元/注册资本。按原1元/注册资本的认购价格测算，君通投资4名合伙人透过本次交易大赚近32.8倍。
2023年12月29日，闪回科技完成D轮融资：向Anji Guorong BVI配发及发行50.38万股D-1轮优先股，占公司已发行股本约2.33%，代价为800万美元。据此测算，截至最后一轮融资，闪回科技的投后估值约3.43亿美元（约合人民币24.66亿元）。
截至目前，刘剑逸及余海容透过ShanHuiShou BVI、MGY Wisdom BVI及MGYAlliance BVI合共拥有占已发行股份总数约45.35%的实益权益，共同构成闪回科技的控股股东。谢思引、尹学军及葛东仍分别持有闪回科技约1.28%、0.57%及0.38%股权，按最新估值测算，分别价值约3155.85万元、 1405.34万元及936.89万元，合计约5500万元。
闪回科技董事会由4名执行董事，1名非执行董事，及3名独立非执行董事组成。其中，刘剑逸担任董事长、执行董事兼总经理，主要负责管理集团日常运营及整体业务；余海容担任执行董事兼首席执行官，主要负责管理集团日常运营；何小敏担任执行董事兼首席生产官，负责供应链部的日常管理以及集团后台系统的执行；林乐新执行董事兼首席技术官，负责管理技术及开发团队并监督集团内的技术及开发工作。
值得一提的是，闪回科技非执行董事蒋文于2014年9月至2025年1月曾担任小米集团的战略投资部合伙人，主要负责小米集团的投资规划。自2025年1月起，蒋文担任小米集团生态链部门主管，主要负责小米集团的生态系统管理。
目前，小米集团及雷军分别持有闪回科技6.83%及10.73%股权。
三大巨头压顶 市场份额仅1.3%
近年来，中国二手消费电子产品交易服务市场高度分散且竞争激烈。根据弗若斯特沙利文的资料，按2022年中国手机交易总额计，五大市场参与者及闪回科技分别占手机回收服务行业的市场份额约为22.8%及1.5%，到了2024年，分别降至18.6%及1.3%，反映市场竞争白热化。
按2024年回收的二手手机交易总额计，闪回科技虽是中国第三大手机回收服务提供商，但市场份额仅为1.3%，远低于之一名及第二名，且并未与第四名拉开差距。
另据公开资料，中国三大闲置交易平台为转转、闲鱼、爱回收。
其中，转转是以C2B2C模式为主的平台，于2015年11月上线，其市场定位为消费者提供二手交易综合服务。2020年5月，转转战略合并二手手机B2C交易平台找靓机，进一步巩固线上二手手机用户交易的之一地位。合并后，转转集团估值超过18亿美金。
2024年11月15日，在《联合国气候变化框架公约》第29次缔约方大会（简称COP29）上，转转战略负责人、可持续发展委员会主席陈晓晨发布了转转2025年上门回收“千城计划”。预计至2025年底，转转的上门回收业务将覆盖全国范围内的千座城市，其中涵盖众多县级市。
值得一提的是，小米集团虽是闪回科技的重要股东，但同时也是转转的战略股东。2021年6月，转转完成1亿美元D1轮融资，本轮由小米集团战略领投，尚珹资本、顺为资本跟投，开元资本担任独家财务顾问。此外，转转战略股东还包括腾讯、58同城和青岛西海岸新区国资平台（青樾基金）。
闲鱼前身为“ *** 二手”，是阿里巴巴旗下闲置交易平台，于2012年10月上线。2024年4月，闲鱼月活用户已达1.62亿，同比增长19.1%。截至2024年11月，闲鱼的注册用户数破6亿，闲鱼年度的用户复合增长率已经接近30%。2024年初，闲鱼的日均GMV突破10亿元。
万物新生（爱回收）成立于2011年，定位为“互联网+环保”类型的循环经济企业，单一更大股东为京东集团，持有其约34.02%股权。万物新生集团旗下4大业务线包含：电子产品回收及环保处置平台“爱回收”，全球二手3C产品线上交易平台“拍机堂”，优质二手产品销售平台“拍拍”以及海外业务“AHS Device”。截至2025年8月18日，万物新生总市值已达9.3亿美元。
也就是说，三大巨头的背后分别站着腾讯、阿里巴巴及京东。随着行业内卷白热化，闪回科技能否维持住现有市场份额？
毛利率畸低 深陷持续亏损泥潭
经营业绩层面，闪回科技陷入“增收不增利”的困境，营收虽屡创新高，但持续亏损，尚未实现盈利。
2021-2024年及2025年上半年，闪回科技分别实现营业收入7.5亿元、9.19亿元、11.58亿元、12.97亿元及8.1亿元，近4年复合年增长率约为20%；净亏损4870.8万元、9908.4万元、9826.8万元、6644.3万元及2463.3万元，合计净亏损3.37亿元。
闪回科技深陷持续亏损泥潭的主要原因之一系毛利率畸低且持续下滑。2021-2024年，闪回科技的毛利率从8.2%下滑至4.8%，2025年上半年虽小幅回升至6.3%，但仍显著低于同行业可比公司。
2021-2024年，万物新生的毛利率分别高达26.28%、23.03%、20.26%及19.85%，约是闪回科技的4倍。
从净利率的角度来看，两者差距更加显著。2021-2024年，闪回科技的净利率分别为-6.5%、-10.78%、-8.48%及-5.12%，万物新生的净利率分别为-10.50%、-25.01%、-1.21%及-0.05%。2025年一季度，万物新生录得净利润7270万元，同比扭亏为盈。
更为严峻的是，前两次冲击港股上市失败，让闪回科技的对赌危机迎来倒计时。
2021-2024年及2025年上半年，闪回科技的赎回负债从3.07亿元激增至7.91亿元。同期赎回负债账面值变动分别约为-0.46亿元、-0.69亿元、-0.87亿元、-0.22亿元及-0.32亿元，是造成公司持续亏损的另一主要诱因。截至2025年6月底，闪回科技赎回负债占流动负债的83%，净资产为-7.13亿元，严重资不抵债。
即便除去赎回负债影响，闪回科技的资产负债率依旧高达67.74%，而万物新生仅为30.14%（截至2025年3月底）。
根据闪回科技与相关投资者订立的股东协议，若公司上市申请遭撤回、拒绝或未于规定期限内完成，则赎回权将自动恢复。彼时，闪回科技须清偿巨额赎回负债，而截至2025年6月底，其现金及现金等价物仅1.2亿元。
上市成功与否，将直接关系到闪回科技的生死存亡。
