白云机场(600004.SH)公布的T3航站楼出境免税店新合同，将决定公司未来业绩走向。
具体看，这一新合同经营期10年、月保底经营权 *** 费单价2300元/㎡、销售提成21%，覆盖3050㎡经营区。业绩层面，受国际客流复苏带动，白云机场上半年预计归母净利润6.79亿至8.30亿元，同比大增55.06%至89.51%。
这份“十年长约”表面稳健，背后数字却不及过往，让利求稳的态度明显，不免让投资者怀疑公司是否在用未来部分收益换取眼前稳健？随着大湾区多枢纽竞合和免税市场格局生变，白云机场的复苏能否持续？
让利求稳
整体而言，最新的合同收费略低于2017年及之前。
2025年8月的公告披露，白云机场与中国中免签署T3出境免税合作，新场地经营面积3050㎡。合同规定月经营费用取“保底or提成”孰高：保底 *** 费单价2300元/㎡·月，销售额提成固定21%，另有月综合管理费单价85元/㎡保持不变。
此外，自2027年起保底单价每年上调6%，2028年起按上一年国际客流相对基准值的偏离度调整：高于120%则保底单价上浮偏离幅度的50%，低于80%则下调偏离幅度50%。相比2017年的旧合约动辄35%提成和高额保底，T3新约大幅降低机场分成比例，并用“80%—120%客流阈值”取代以往固定递增条款。该合同自T3航站楼国际功能启用之日正式生效。
旧合同则更为“刚性”。2017年白云机场T2出境免税招标合同约定月保底销售额3292万元，销售提成比例35%，且每年按上年度实际销售溢出部分20%或固定6%择高递增。这一模式在客流高峰期保证收入高增，但2020年受疫情冲击反成包袱。公司2022年公告称，依据与中免签署的补充协议，2020年仅确认免税租金2.96亿元，2021年更降至1.23亿元，远低于原合同预期。
疫情后的复苏时代，白云机场将“弹性”嵌入了新合同条款。2024年4月，公司签署T1出境免税短期合同（经营期20个月+X个月，其中X以T3启用、T1停止国际航班功能为准），首次将客流阈值明确纳入计费：当月国际客流达到基准值的80%以上，方按2,180元/㎡·月全额收取保底费，若低于80%则按比例下调。
本次T3十年期长约更进一步，采用“三段式”开业匹配客流：T3启用时首期不少于1,200㎡店面同步营业；至2026年末累计开业≥1,600㎡；剩余店面则根据其后客流恢复情况再协商投放。通过面积分期和阈值调节，机场在旺季确保租金“应收尽收”，淡季则让渡一部分保底，以降低中免退租违约风险。
新老模式切换带来收入曲线的“抬头与压舱”。2017年白云机场曾预测，T1进境+T2出境免税业务合同期可贡献合计约33.91亿元收入，年均近4.24亿元。因疫情影响，白云机场2020-2021年两年实际租金仅4.19亿元，尚不足原设想的五分之一。如今T3出境店静态测算年化保底收入约0.87亿元（2300元×3050㎡×12个月），叠加提成上不封顶，看似比旧约保底腰斩，却也是基于当前国际航线恢复水平的重估。
职业投资人林舟告诉界面新闻记者，上海浦东机场2020年起对免税租金实施“保底上限化”调整，深圳机场近期出境免税招标也引入客流阈值条款，趋势上各大枢纽均在将免税收益从“固定刚性”转为“随客流弹性”。对于白云机场，新合同意味着短期营收天花板降低，但极端行情下地板抬高，一种“薄利广积客流”的策略浮出水面。
“白云—中免本轮重签的精髓在于把价格与客流绑定。”林舟向界面新闻记者指出，“对机场而言，这等于将商业条款从收入博弈转为流量协同：分期启用降低一次性开店的库存与人效压力，阈值化机制减少事后博弈频率，现金流曲线呈‘先稳后弹’，更利于与航线 *** 扩张同步放量。”在他看来，这标志着机场免税租金模式从过去“旱涝保收”的刚性保障，转向与旅客吞吐量共振的新阶段。
强强博弈
在业务模式和区域格局上，白云机场正试图以“口岸免税+市内免税”联动，来增强非航造血能力。
5月，白云机场与中国中免、广州岭南集团、广州广百集团合资成立“中免市内免税品(广州)有限公司”，注册资本4500万元，其中中免出资51%、白云机场出资10%、广百和岭南各持股19.5%。
这是继北京、上海之后，全国范围内新一批试点城市市内免税店政策放开的产物。2024年8月财政部等五部委发布新规，新增包括广州、成都在内的8个城市可设市内免税店，每城限1家，需由具有免税经营资质企业绝对控股。
从区域版图看，粤港澳大湾区内广州白云与深圳宝安两大枢纽既竞争又协同。白云机场2024年旅客吞吐量7636.48万人次，规模稳居国内第二梯队，仅次于京沪枢纽。林舟向界面新闻记者指出，广州、深圳“双枢纽”正错位布局国际航线：广州瞄准东南亚及欧洲远程航点，深圳聚焦北美航线和国际货运枢纽。在此格局下，白云机场能否吸引更多高消费力的国际中转旅客，直接关系着免税业务未来增长的成色。
免税市场的竞争也在从“机场之争”延伸为“渠道之争”。来自中国中免的数据显示，海南离岛免税去年实现销售额309.4亿元，同比大降29.3%，购物人次568.3万，下降15.9%，主要受出境游分流和台风灾害影响。尽管离岛免税目前依然是一枝独秀，但随着国人海外消费回流，机场口岸店和市内店正迎来“失地复盘”的窗口。
但林舟也向界面新闻记者表示，外部竞争与政策节奏仍是不容忽视的变量。“离岛免税和港澳市区店在价格和便利性上仍有优势，广州想突围需要靠商品结构和服务体验制胜，例如烟酒、美妆等高客单品类占比、会员精准营销和大促节奏。”林舟说。更现实的是，新设市内免税店必须在获得资质许可后一年内建成开业，周期紧、投入大，“如果进度滞后，将错过与T3国际客流爬坡同步的窗口期。”
航运业正常化，乃至免税业务重构让白云机场驶入复苏快车道，但背后的风险仍不容忽视。一方面，国际客流恢复程度决定免税收入弹性释放，如长期难回2019年水平，“提成高于保底”的情形恐难大范围出现；另一方面，宏观消费环境和监管政策变化也可能改写旅客消费习惯。只有客流和运营接续上来，短期反弹才能转化为长期增长动力。
