界面新闻记者 |
在半年报披露前，贝因美（002570.SZ）一纸诉状将昔日合作伙伴浙江科露宝食品有限公司（下称“科露宝”）推上被告席，以“商标侵权及不正当竞争”为由索赔7201万元。这一索赔金额与公司上半年7405万元的归母净利润几乎持平，这一“巧合”引发市场对其“通过诉讼寻求业绩调节空间”的质疑。
注册会计师李亚飞在接受界面新闻记者采访时表示，“规则上，只要案件在资产负债表日（6月30日）之后、半年报披露之前立案，公司就可在附注里‘补充披露或有资产’，无需重述中报。”
上述市场质疑并非毫无根据。贝因美上半年归母净利润同比增长43%，但经营现金流骤降六成，应收账款是利润的四倍，短债10.28亿逼近红线。由此，贝因美的弱点可以窥见。
诉讼案的影响
贝因美和科露宝的恩怨始于2021年“小贝太”商标授权。彼时，贝因美将“小贝太”系列特殊医学用途婴儿配方食品的运营权授予科露宝，约定以“销售额分成”模式合作，共同开拓细分市场。
初期双方合作曾一度顺畅，但第三年裂痕逐渐显现：贝因美指责科露宝“私自扩大产品品类，且抢注与‘小贝太’近似的商标”，涉嫌越界经营；科露宝则反戈一击，称贝因美“单方面切断供应链，且拖欠合作分成费用”，导致其运营陷入停滞。
矛盾激化后，贝因美直接中断了科露宝的货源供应，这一举措直接导致科露宝旗下“小贝太”产品被迫下架，渠道库存大量积压。
尽管贝因美在公告中强调主品牌不受影响，但难免渠道动荡与信任危机。科露宝背后关联着全国200多家母婴连锁企业，涉及到线下门店“小贝太”产品动销。
一位母婴渠道商告诉界面新闻记者，因为贝因美与科露宝的诉讼纠纷带来的潜在风险，店内导购对于在售“小贝太”产品也不敢主动推荐。
贝因美诉讼科露宝的最新案件其实是双方持续一年多“恩怨拉锯”的升级——早在2024年11月，科露宝以“虚假宣传、单方面断供”为由起诉贝因美，索赔1.85亿元；贝因美随即反诉，索赔金额加码至2.02亿元。目前，两起案件尚未开庭。针对贝因美此次发起7201万元诉讼的时间节点，李亚飞对界面新闻记者解释称，“会计处理上，若法院判赔并回款，贝因美可将收到现金冲减‘其他应收款—诉讼赔偿’，同时冲回以前年度减值，形成非经常性收益；若败诉，更大损失是诉讼费和反赔，对全年利润影响有限。因此，无论结果如何，当期报表都不会出现大额一次性冲击，反而给全年留下可调节余量。”
“增利不增收”：盈利含金量不足，依赖外生变量
贝因美的半年报，呈现出一组看似亮眼却暗藏隐忧的财务数据：归母净利润同比大增43.7%，但营业收入却同比下滑4.37%，二季度单季营收降幅更扩大至9.94%。
这种“增利不增收”的反差，暴露出公司短期盈利反弹更多依赖外部变量，而非内生增长动能。
支撑净利润增长的核心因素是贝因美综合毛利率提升至45.3%。毛利率的修复并非因为产品结构升级或营收增长，而是乳粉原料价格回落带来的成本红利。贝因美表示，“通过优化生产流程、加强供应链管理、与全球原料供应商签订长期直采协议等方式，有效降低了成本；原料价格下降带动成本端优化，使毛利率同比提升7.17个百分点。”
但这一成本红利已被销售端的高额投入部分抵消。上半年，贝因美销售费用率同比提高3.37个百分点至29.48%，管理、研发费用率变化幅度较小，最终净利率虽同比提升1.9个百分点至5.9%，但原料降价带来的毛利提升效果，绝大多数被销售费用增长吞噬。
乳业分析师肖林鹏对界面新闻记者表示：“销售费用率飙升这一现象，是贝因美品牌溢价能力不足的现状。公司仍需依靠高额促销费用保份额，一旦未来原料价格反弹或行业价格战重燃，当前的利润弹性恐将迅速回吐，实现盈利又将变得艰难。”
2025年4月，贝因美创始人谢宏在战略发布会上抛出“只赚5%”的全新理念，宣告公司将告别高毛利奶粉单品依赖，转向“母婴生态+全家健康”平台型发展。按照规划，贝因美要打破此前聚焦0-3岁婴幼儿市场的局限，将业务延伸至整个家庭生命周期，打造“亲子家庭一站式营养健康平台”，具体落地举措包括推出成人营养品、益生菌产品，以及布局 AI 健康生态产品线。
从半年报披露的业务进展来看，这场战略转型仍停留在“蓝图阶段”—— 截至6月末，上述新业务尚未形成任何收入支撑，未能为公司业绩提供增量。
数据显示，上半年贝因美奶粉业务收入占比高达89.2%。肖林鹏向界面新闻记者指出，乳企跨界全家健康领域需突破渠道、品牌认知双重壁垒——贝因美长期绑定“婴幼儿奶粉”标签，成人营养品市场已被汤臣倍健、健合集团等企业占据。
而曾被寄予厚望的特配粉（特殊医学用途配方食品）业务，只在2020年披露过856万元收入，此后连续四年未再公布销售数据。这部分业务主要就是和科露宝陷入“商标侵权纠纷”的“小贝太”品牌。目前，随着案件的持续升级，这部分业务短期内难以恢复。
除了国内业务结构问题，贝因美的国际化进程也处“停滞状态”。上半年，公司境外收入占比为0.28%。
资金链承压与“存贷双高”问题
比盈利质量更值得警惕的，是贝因美日益紧张的资金链。上半年，公司经营活动现金流净额同比骤降59.9%，为8081万元。经营性现金流大幅下降的主要原因在于存货增长。贝因美上半年的存货余额为4.28亿元，同比增长17%，较年初的4.08亿元增长4.9%——这是公司继2023、2024连续两年去库存后，再次出现“存货抬头”迹象。
从存货明细来看，贝因美存货中原材料账面价值为2.4亿元，同比下滑10.44%；库存商品账面价值为1.85亿元，同比增长36%。
李亚飞对界面新闻记者表示，“如果是原材料导致的存货增长，则可能是贝因美提前采购锁定价格的主动补库存行为；而库存商品增加、原材料下降更多可能是渠道动销不畅导致的被动积压。”
截至6月末，贝因美应收账款规模3.16亿元。其中，三年以上应收账款2.68亿元，占账面余额的44.9%。界面新闻记者还发现，贝因美有长期应收账款挂账的现象。2024年末，三年以上的应收账款占比高达45.5%，且呈一路上升趋势。
对此，贝因美解释为“公司原则上对经销商坚持 *** 方式进行结算，但为了更好地拓展市场，对部分资信较好的客户进行信用评级，并给予不同的信用额度及信用期限。”但这一表述背后，实则反映出公司在渠道端议价能力薄弱——只能通过延长账期换取销量，陷入“账面有利润、口袋没现金”的错配风险。
若下半年应收账款回款继续滞后，贝因美将面临更直接的现金流压力。毕竟，经营现金流是企业“造血”能力的核心体现。当前现金流大幅下降，叠加快速增加的存货，已暴露出公司主营业务的现金获取能力正在弱化。
更令人担忧的是，贝因美长期存在的“存贷双高”格局仍未改善，且短期负债压力持续攀升。截至6月末，公司账面货币资金为13.44亿元，却同时保有10.28亿元短期借款，这种“手握现金仍高额举债”的现象引发市场对其资金运营效率的疑问。
事实上，近三年来这一局面始终存在。贝因美2023年末货币资金10.28亿元、短期借款10.26亿元；2024年末货币资金14.74亿元、短期借款12.19亿元。
与此同时，贝因美负债结构的脆弱性越发凸显。截至6月末，流动负债合计21.64 亿元，占总负债比例高达97.7%；短期借款占负债总额的47.5%。这种负债结构意味着，贝因美需要不断的“借新还旧”才能维持公司运营。
若银行授信收缩或出现借款逾期，贝因美可能陷入流动性螺旋——为偿还旧债被迫更高成本融资，进一步加剧财务压力。
界面新闻记者查阅过去几年贝因美的财务费用发现，公司融资成本确实在增加。上半年，贝因美的利息支出为1732万元。按照对应的10.42亿元的有息负债计算，借款利息为3.32%。2024年和2023年，界面新闻计算得到的借款利息分别为3.02%和3.8%。（2023年是因为基准利率较近两年略高。）
综合来看，贝因美上半年的盈利反弹更像是 “外生红利下的短期改善”，而非内生经营能力的提升：营收持续下滑反映市场竞争力不足，高额销售费用暴露品牌溢价短板，经营现金流骤降与应收账款高企凸显渠道议价弱势，存贷双高与近 98% 的流动负债占比则埋下流动性隐患。
