中金发布研报称，维持（02145）25-26年盈利预测，当前股价对应25-26年31/25x
P/E。维持跑赢行业评级，基于新品牌起量提振中长期空间，上调目标价5%至111港元，对应25-26年36/29x P/E，有14%的上行空间。
中金主要观点如下：
公司近况
该行近期组织上美股份业绩后NDR交流。公司主品牌韩束品类拓展顺利，持续拓宽人群覆盖；年中以来多个小品牌模式跑通、快速起量，多品牌集团逻辑逐步兑现；长期看，人才及组织架构为构建平台型化妆品集团提供底层支撑。该行看好公司中长期成长前景。
主品牌韩束品类、功效拓展顺利，持续拓宽人群覆盖
韩束凭借多年沉淀的自有供应链及灵活高效的线上运营能力，于大众价格带以质价比取胜，品牌可及空间广阔，多品类拓展顺利，Q3进一步起量：1H25韩束抖音红白蛮腰系列合计占比下降至60%+，次抛占比提至约15%，男士/彩妆/洗护/身体护理合计占比提至近10%；8月次抛抖音月GMV进一步爬坡至超2亿元，占比25%，洗护/身体护理/男士合计占比提至超10%。
多个小品牌模式跑通、起量趋势亮眼，2H25起多品牌集团逻辑逐步兑现
①一页：7-8月线上GMV延续翻倍增长；②安敏优：上半年品牌调整显效，年中以来显著提速，8月抖音GMV提升至约2000万元；③极方：5月发力推广以来逐月起量，8月抖音GMV爬坡至近2000万元；④聚光白：合作抖音头部KOL及上海九院，8月首月抖音GMV超5000万元且实现盈利；⑤Nan
Beauty：9月初粉底液、粉霜、粉饼、遮瑕盘新品已开售；⑥面包超人： 9月初婴童面霜等产品已开售。
人才及组织架构提供底层支撑，看好上美迈向多品牌、多品类的平台型公司的长期成长前景
公司注重组织驱动与人才支撑，组织架构绩效导向、高效灵活，品牌事业部享高自主决策权，同时持续引进优秀人才、激励机制充分，从而建立起可复制的品牌孵化体系，为公司拓展多品类、多品牌矩阵提供底层支撑。展望后续，公司亦积极布局出海，东南亚地区供应链建设、团队搭建正逐步推进。该行看好上美长期迈向多品牌、多品类平台型公司的成长前景。
风险提示：行业竞争加剧风险，产品拓展进度不及预期。
