来源：中金点睛
美国8月CPI季调环比上涨0.4%，同比升至2.9%，核心CPI环比上涨0.3%，同比上涨3.1%，符合市场预期。分项来看，受汽车带动，核心商品价格同比上涨1.5%，涨幅为2023年5月以来更高，表明核心商品部门已由2023-2024年的通缩转向通胀。关税对汽车以外价格的影响并不明显，表明企业转嫁关税成本也面临阻力。服务通胀的放缓也已基本停滞，上半年疲软的机票与酒店价格显著反弹尤其值得关注。总体来看，这份通胀数据并不温和，但由于就业数据持续走弱，美联储将不得不先降息应对。然而，在供给收缩背景下，降息的 *** 效果往往更多表现为*而非产出扩张，这意味着降息空间可能受限，经济“类滞胀”风险仍值得关注。
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美国通胀基本延续了5月以来的反弹态势。食品价格指数季调环比上涨0.5%，涨幅为2023年1月以来更高。西红柿（4.5%）、苹果（3.5%）和牛肉（2.7%）价格涨幅靠前。能源价格指数季调环比上涨0.7%，主要贡献来自汽油价格（1.9%）的上涨。
核心通胀方面，核心商品价格同比上涨1.5%，涨幅为2023年5月以来更高，表明核心商品部门已由2023-2024年的通缩转向通胀。8月核心商品价格季调环比增幅从上月0.2%加速至0.3%，三个月年化环比增速上升至3.2%。其中，二手车价格上涨1.0%，新车上涨0.3%，非轮胎机动车零部件上涨1.7%，显示出汽车关税的传导作用。此前Nikkei调查显示，80%的受访日本车企已开始加价或计划将成本向美国消费者传导，尤其可能借由新品上市的窗口期[1]，这一现象值得关注。服装（0.5%）和户外工具（0.8%）涨幅靠前，但此前快速涨价的窗帘（-5.6%）、洗衣机（-2.9%）、玩具（-0.8%）等价格有所回调。
关税对汽车以外商品价格的影响在8月并不明显，表明企业转嫁关税成本也面临阻力。这是因为涨价主要由供给成本上升驱动，而非需求过热所致，加上许多商品并非不可替代的刚需，导致企业向消费者转嫁成本进程缓慢。然而，在刚性成本压力下，企业往往会抓住任何需求回暖的契机“见缝插针”式提价，只要市场稍有承受力，价格就会被迅速抬高。这使得通胀呈现出一种“滚动式”特征，即不同行业轮番上涨。这种涨价节奏虽然相对缓慢，但隐蔽性强，仍需保持警惕。
核心服务价格指数同比上涨3.6%，涨幅自3月以来也没有再进一步下降，这表明，服务通胀放缓的步伐也已基本停滞。进一步看，上半年表现疲软的机票（+5.9%）与酒店（+2.4%）价格显著反弹。一个解释是上半年关税的不确定性导致居民与商业出行需求减弱，航空公司降低航线运力供给[2]，三季度以来随着不确定性下降，需求有所回升，航空公司又开始提价[3]。尽管我们认为这些需求的回升未必可持续，但在供给收缩大背景下，任何短暂的需求反弹都可以带来一轮涨价。
其他服务方面，医疗服务价格有所回落（-0.1%），但邮政快递（1.4%）、修车（5%）等价格增速保持高位，特朗普的驱逐移民政策导致劳动力供给下降，劳动密集型服务通胀存在进一步上行风险。美联储最关注的非房租核心服务（supercore）价格指数环比涨幅从上月0.5%回落至0.3%，但三个月环比年化增速升至4.2%。房租方面，主要居所租金上涨0.3%，业主等价租金上涨0.4%，根据Zillow数据所展示的趋势，未来一段时间房租通胀或保持温和。
整体来看，8月通胀数据虽未超出预期，但通胀趋势并非向美联储2%目标靠拢，而是越来越远。更重要的是，这一现象发生在就业数据已经大幅走弱、劳动力市场已经停滞的背景下。这使我们相信，通胀仍具有内在粘性，风险仍在积累。
由于就业数据持续走弱，美联储将不得不先降息应对，但在供给收缩背景下，也要关注“类滞胀”风险。近期数据显示，美国就业增长已几乎停滞，相对而言，通胀压力还在积累过程中，这也使得短期内“滞”的压力超过了“胀”。对美联储而言，此时不得不优先应对就业下行压力，而将通胀暂时放到一边。我们预计美联储将于9月17日的会议上降息25个基点，10月或再降息一次，但随着通胀进一步走高，降息的门槛也将越来越高。在供给收缩的背景下，降息虽可能带来需求回升，但缺乏供给配合，其 *** 效果往往更多表现为*而非产出扩张。这意味着美联储降息的空间将会受限，经济“类滞胀”风险仍值得关注。
图表1：美国核心CPI通胀3个月环比年化升温
资料来源：Haver，研究部
图表2：核心商品通胀环比从0.2%反弹至0.3%
资料来源：Haver，中金公司研究部
图表3：非房租核心服务通胀环比回落至0.3%
资料来源：Haver，中金公司研究部
图表4：主要房租通胀环比增幅上升至0.4%
注：房屋租金项目为业主等价租金与主要居所租金两个指标的加权平均值计算得出的环比增速资料来源：Haver，中金公司研究部
