黄金价格的历史性上涨表明，随着市场越来越严肃地看待越来越长的风险清单，市场正急于寻找安全的抵押品。
黄金是一种被严重误解的资产。许多投资者对它不屑一顾，用凯恩斯的话说是“野蛮的遗物”，也被认为是向可转换债券、特殊目的收购公司和比特币兴起之前时代的一种令人尴尬、原始的回潮。但当它像今天这样发出响亮的声音时，明智之举是予以认真关注。
更大的误解之一是把黄金仅仅视为通胀对冲和防范货币贬值的工具。但它的作用远不止于此：它是对金融体系本身的对冲。以非金融化形态持有时，黄金不构成任何人的负债；当 *** 债务以及场内与场外信贷如同现在这样越来越充满风险时，黄金就是无可置疑的抵押品。
对更安全抵押品的追逐始于俄乌冲突后新兴经济体的央行。在一个美国愿意把美元当作武器挥舞的世界里，美元不再可被视为可靠的储备。始于央行的行为已扩散至更广泛的市场，促使人们在风险不断堆积的金融体系中寻求更安全的抵押品。
如果仅把黄金当成通胀对冲工具，人们就会完全错过它所传递的关键信号。黄金同时也是通缩对冲。但通胀或通缩只是金融体系压力上升的症状。真正的解药是高质量抵押品，市场当下正迫切追逐这种抵押品，并因此推高了金价。
如果按照传统看法，黄金只是通胀对冲工具，那么上图中的柱线应当从左往右逐步变高，因为更高的通胀理应使黄金带来更好的回报。但事实相反：当通胀非常低以及非常高时，黄金的表现都更好。
这种效应本应该更明显，假如在1930年代初，美国没有强制私人持有者以每盎司略高于20美元的价格把黄金卖给 *** ，随后又将其重估至35美元。于是，黄金在那个十年的顽固通缩期间上涨，尽管普通民众未能从中受益；但如果市场当时未被关闭，它本可能涨得更高。
美国之所以没收黄金，是因为人们在大萧条期间开始囤积黄金，从而加剧了通缩危机。是什么在推动当下市场对实际财富流失的风险进行对冲、并把金价推至新高？可能性不在少数：
严重的信贷下行
固定收益波动性低且受抑制后，债券市场受到冲击
全球日益庞大的财政赤字被货币化
融资市场事件
人工智能与股市泡沫破裂
经济衰退
关税/地缘政治风险
这些情形的共同点在于，在极端状况下，它们都可能严重损害在市场上充当货币的那些抵押品的价值。如果你开始缺乏可行且安全的选择，那么持有黄金就开始变得合理。
据Orlock Advisors的Russell Napier称，金价上涨主要是因为一场迫在眉睫的信贷危机。这确是一个强有力的候选解释。
高收益与投资级信用产品的利差一直在持续不断收窄。对收益的追逐以及来自场外私募信贷的竞争不断把利差压低。但这并不意味着风险在下降。
利差是以“无风险”的 *** 债券收益率为基准来衡量的。但鉴于美国及其他国家存在巨额财政赤字，这一点已不能想当然。
对优质抵押品的需求意味着，一些更高质量的信用产品开始看起来像是相比 *** 债券更安全的替代品。
至少此前它们开始显得更安全。近期在贸易紧张局势再起，以及First Brands破产之后，利差已经走阔。正如首席执行官杰米·戴蒙提醒我们的那样，如果你看到一只蟑螂，就很可能还会看到别的。
黄金市场与戴蒙的看法一致。在一场通缩性的信用事件中，当现金流停止或受到严重侵蚀时，持有一种非金融化、且不构成任何人负债的资产，成为市面上为数不多的对冲之一。
但让市场不安的并不只有私营部门偿债能力，愈发挥霍无度的各国 *** 同样是一个重大忧虑。不同之处在于， *** *** 可以通过印钞摆脱麻烦。
这无疑也在推动一部分对黄金的需求。战时或衰退时期之外出现的大规模财政赤字最终被货币化的风险，将侵蚀法定货币的实际价值。或许，为应对一场私营部门或公共部门的债务危机，量化宽松会在量化紧缩结束后惊人之快地重回议程，正如美联储主席杰罗姆·鲍威尔本周所暗示的那样。
对官方抵押品信心的减弱，可以从期限溢价的上升中看出端倪。在多数主要发达市场国家，期限溢价推动了过去一年收益率的上行。
美国国债市场正处在关键节点。低波动性预示着收益率未来将出现更大的变动。无论这一变动是由于通胀还是通缩冲击引发，收益率是向上还是向下，黄金的需求仍将存在。
为什么？如果是通胀，黄金就能发挥其更为人所知的防范货币贬值的功能。
但如果是信贷危机与通缩，对高质量抵押品的刚性需求仍在。信贷下行会重创非 *** 债务，最终也会波及 *** 债务。在高企的赤字和债务通缩并存的经济环境下，货币化 *** 债将变得不可避免。
*** 债务的名义价值会被兜底，但其实际价值会被削弱。因此，整个体系的抵押品都会遭受打击。但黄金，除非再次被 *** 以法令没收，有望保持“好货币”的角色。这正是其历史性上涨所传达的信息。
