中信建投发布研报称，维持（00867）“买入”评级，预计25-27年实现营业收入83.1、94.8以及113.5亿元，同比增长11%、14%以及20%。实现归母净利润16.7、18.9以及25.3亿元，同比增长3%、13%以及34%。目前公司推动5款创新药步入商业化，3款处于NDA阶段，20余款自研品种有序推进，为后续增长打下良好基础。皮肤健康板块德镁医药已成长为皮肤健康细分领域龙头，25H1营收同比增长104%，未来随着芦可替尼乳膏的获批上市及后续创新管线稳步推进，有望进一步释放增长潜力。
事件：8月18日，公司公布25年中期业绩报告，25年上半年实现营业收入40.02亿元，同比增长10.8%，全按药品销售口径计算为46.70亿元，同比增长8.9%。实现净利润9.32亿元，同比增长3.1%。每股基本盈利0.39元，同比增长4.2%。计划按40%利润派息，每股中期派息0.1555元，同比增长3.2%。
中信建投主要观点如下：
集采影响出清，分线业务全面复苏
公司25年上半年实现营业收入40.02亿元，同比增长10.8%，全按药品销售口径计算为46.70亿元，同比增长8.9%，营收利润符合预期。25H1集采产品影响已经消化，其中优思弗等产品销售数量已恢复至集采前水平，三款集采品种（波依定、黛力新、优思弗）按药品收入口径销售额较2022年峰值保留约50%。叠加主要独家品种及创新品种加速放量，25H1销售额29亿元，同比增长20.6%，助力公司经营重回上升通道。
分板块来看，心脑血管业务实现销售22.2亿元，同比增长6%，结束此前下滑趋势，核心品种逐步企稳；消化和自免业务实现营收14.1亿元，同比增长4.9%，亿活、慷彼申等独家品种持续贡献稳定收入；皮肤健康（德镁医药）实现销售5.0亿元，同比增长104%，喜辽妥、益路取等产品放量明显；眼科业务实现营收3.6亿元，同比增长17%。
创新转型稳步推进，业务结构持续优化
公司创新转型成果加速落地，业务结构已完成从“集采依赖”向“创新驱动”的关键切换。2025年上半年，独家品牌及创新药业务同比增长20.6%，全按药品收入口径营业额占比提升至62%，同比增长6%。2023年至今，已有包括维图可、美泰彤、维福瑞、莱芙兰以及益路取五款创新药获批上市，布局约40款创新管线产品，用于肾性贫血的德昔度司他片、用于白癜风的芦可替尼乳膏以及用于阿尔兹海默症的ZUNVEYL正处于NDA审评阶段。其中芦可替尼乳膏已进入药学审评最后阶段，预计2025年下半年获批，目前公司已启动之一批商业批生产，得益于其出色的临床效果，博鳌先行先试以来超6000名患者先行就诊，大湾区17家医院已引进，目前销售额已经过亿，随着国内获批上市有望进一步加速放量。
临床关键阶段品种方面，用于治疗急性缺血性脑卒中的Y3注射液已完成III期临床，后续可与溶栓药物联用，二期数据显示40mg剂量组神经功能恢复显著优于对照组，有望成为首个“治疗卒中+预防卒中后抑郁焦虑”的双功能药物；用于治疗痛风/高尿酸血症的ABP671作为URAT1抑制剂，二期数据显示2mg剂量可使血尿酸降至6mg/dL以下，疗效优于苯溴马隆或非布司他80mg剂量，安全性更优，目前已进入临床III期；用于治疗哮喘/季节性过敏性鼻炎的MG-K10作为中国首个长效IL-4Rα单抗（Q4W），AD适应症16周数据已完成，2025年下半年有望提交NDA。
德镁医药分拆推进，皮肤健康线有望价值重估
德镁医药分拆上市工作有序推进，分拆方案采用实物分配形式，不涉及融资，上市前德镁医药ESOP平台股权比例约9.2%，康哲药业持股90.8%。2025年上半年，德镁医药实现收入4.98亿元，同比增长104%。
据灼识咨询数据，2024年中国皮肤病治疗与护理市场规模为899亿元，预计将以10.4%的CAGR增长至2035年的2671亿元。德镁医药在中国创新药企业中皮肤疾病适应症覆盖数量、皮肤处方药收入均排名之一，拥有650人专业销售团队，覆盖超过一万家医院及十万家线下药房；通过自主研发及合作研发双管齐下，聚焦未被满足的临床需求。皮肤处方药中，益路取、喜辽妥以及安束喜均为已上市产品，芦可替尼乳膏处于NDA阶段，在研管线还包括MG-K10、povorcitinib
（JAK1抑制剂，白癜风/化脓性汗腺炎适应症IND已受理）、CMSD001（自研TYK2靶点产品，布局银屑病和特应性皮炎）等品种。在研管线将持续丰富公司皮肤健康领域产品矩阵，实现主要皮肤疾病领域全覆盖，为不同疾病及不同疾病进程患者提供全面、综合解决方案，有望进一步强化细分赛道龙头地位。
25年下半年展望：创新品种持续放量，芦可替尼有望获批上市
2025年下半年，公司将迎来多款重磅产品商业化与业务分拆的关键节点。独家产品/创新药有望继续保持高速增长，芦可替尼乳膏（白癜风适应症）处于药学审评最后阶段，有望25H2获批上市；德昔度司他片（肾性贫血）NDA同步推进，针对非透析CKD患者的临床需求，有望填补市场空白，两款产品落地将进一步巩固公司在自免与肾科领域的优势。同时，德镁医药分拆上市工作将按计划推进，采用实物分派形式且不涉及融资，分拆后其作为皮肤健康龙头的独立估值价值有望释放。
